金晶科技是我國的大型玻璃制造廠之一，主要從事玻璃制造和純堿產品的生產銷售，其生產的玻璃產品包括優質浮法玻璃、高檔浮法玻璃、超白玻璃以及深加工玻璃。公司生產的太陽能專用超白玻璃為薄膜太陽電池的重要原料，很可能成為公司未來業績的增長點。

　　主要發現

　　行業分析。玻璃的需求主要受地產行業以及國外需求兩方面的影響，純堿的需求受玻璃、石化行業的影響較大。08 年第四季度，受金融危機的影響，國內、國際需求銳減，玻璃、純堿行業受到明顯影響，價格大幅下滑。

　　超白玻璃高毛利。公司自行研發的太陽能專用超白玻璃為薄膜太陽電池的重要原料，很可能成為公司未來業績的增長點。

　　浮法玻璃價格回暖。公司生產的浮法玻璃分為優質浮法玻璃和高檔浮法玻璃，08 年收入占比達到70%以上。09 年1 季度以來，產品價格開始出現回暖，有望進一步受益于房地產的回暖。

　　純堿業務虧損，但全年有望盈利。公司于2008 年底完成年產100 萬噸純堿項目的建設，目前已經開始生產銷售。該項目的建設是公司打造完整產業鏈條繼續向上游的延伸，對公司保持成本優勢、強化核心競爭力具有重要意義。

　　看好公司長期發展。目前市場對其09 年每股收益的平均預測為0.39 元，動態市盈率為40 倍。從目前的股價來看，已經反映了市場對業績好轉的預期，但我們仍然相對看好其未來長期的發展。

　　公司介紹

　　金晶科技是我國的大型玻璃制造廠之一，主要從事玻璃制造和純堿產品的生產銷售，其生產的玻璃產品包括優質浮法玻璃、高檔浮法玻璃、超白玻璃以及深加工玻璃。從2003 年起，公司與世界玻璃巨頭美國PPG 公司簽訂全方位的合作協議，到目前為止已完成三次合作項目。進入2008 年，全資子公司山東海天生物化工有限公司100 萬噸純堿項目成功投產，標志著公司正式進軍純堿行業。

　　公司于 2002 年8 月在上海證券交易所上市，目前總股本為5.9億股，流通股本為3.62 億股。淄博中齊建材有限公司是公司的靠前大股東，持股比例為38.69%。

　　玻璃價格觸底反彈，純堿價格低位運行

　　據統計 2008 年全國累計生產平板玻璃5.87 億重量箱，比去年同期增長8.2%。其中浮法玻璃企業產量4.85 億重量箱，比去年同期增長9.3%。累計銷售平板玻璃5.73 億重量箱，累計產銷率97.60%，比去年同期下降0.57 個百分點。

　　玻璃的需求主要受國內房地產行業以及國外需求兩方面的影響，純堿的需求受玻璃、石化行業的影響較大。08 年由于受國家宏觀調控和金融危機的影響，國內經濟環增速放緩。

　　特別是第四季度，國內、國際需求銳減，玻璃、純堿行業也受到明顯影響。2008 年的困境導致了國內眾多玻璃生產線停產，純堿行業很多企業開始減產，部分企業甚至減產

　　40%-50%，大部分企業都出現虧損。

　　目前，隨著國內四萬億投資政策的逐步實施以及近期下調部分固定資產投資項目資本金比例的政策出臺，房地產行業有望逐步復蘇，進而拉動玻璃和純堿的需求。目前，玻璃價格已經觸底反彈，純堿價格仍在低位運行。

　　太陽能級超白玻璃有望大幅提升業績

　　超白玻璃是一種超透明低鐵玻璃，也稱高透明玻璃、低鐵玻璃。它是一種高品質、多功能的新型高檔玻璃品種，透光率可達91.5%以上，具有晶瑩剔透、高檔典雅的特性。和浮法玻璃相比，超白玻璃除具備其所具有的一切可加工性能，還具有優越的物理、機械及光學性能。超白玻璃的優越質量和產品性能使其擁有廣闊的應用空間和光明的市場前景。超白玻璃主要應用于高級建筑、電子產品、汽車工業用玻璃、各種仿水晶制品，其應用范圍還在不斷擴大。

　　超白玻璃作為一種基片材料，其獨特的高透光率，大大提高了光電轉換效率，這一技術特性，為超白玻璃在光電領域的廣泛應用奠定了基礎。公司自行研發的太陽能專用超白玻璃為薄膜太陽電池的重要原料，目前已經有多家薄膜公司與其接洽，未來可能與公司簽訂長期的供貨協議。太陽能專用超白玻璃很可能成為公司未來業績的增長點。

　　公司的太陽能級超白玻璃在性能上與國外的產品相比無明顯差異，而價格要比其低30%以上。因此，隨著2009 年公司產品市場的打開，產品的銷量將實現快速增長。我們預計，公司2009-2011 年太陽能級超白玻璃的銷量將分別為70 萬重箱、210 萬重箱和460 萬重箱。

　　公司目前擁有一條 600 噸超白玻璃的生產線，年產能可以達到360 萬重箱。公司去年銷售超白玻璃140 萬重箱，銷售收入3.14 億，毛利率高達41%。據公司介紹，正常情況下公司超白玻璃的毛利率在50%左右，去年毛利率下降主要由于第四季度公司低價賣了一批產品，產品一季度的毛利率有所提升。我們預計，公司的其他超白玻璃產品銷量未來三年將實現平穩增長。

　　通過對超白玻璃的盈利預測可見，公司未來業績的增長主要源于太陽能級超白玻璃產品，未來我們也將重點關注公司此項業務。

　　浮法玻璃業務微利

　　目前公司生產的浮法玻璃分為優質浮法玻璃和高檔浮法玻璃，能生產厚度1.6-25MM、較大規格為1,250-3,300MM 的浮法玻璃，而且22-25MM 為公司獨創，填補了國際空白。

　　公司 08 年浮法玻璃的銷售收入12.67 億，其中優質浮法玻璃9.55 億，高檔浮法玻璃3.12 億，毛利率分別為15%和19%。

　　另外，公司的控股公司淄博金星于去年進入了玻璃深加工產業，使公司業務向下游延伸，拉長了公司產業鏈，進一步提升了公司的競爭優勢（凈值，檔案，基金吧）。

　　近期無擴產計劃

　　公司及其控股公司目前共擁有 8 條生產線。其中本部擁有4條生產線，包括1 條600 噸高檔浮法玻璃生產線、1 條超白玻璃生產線以及 2 條500 噸的優質浮法玻璃生產線。控股公司共擁有4 條600 噸優質浮法玻璃生產線，公司股權占比分別為90%、81%、5%和45%。

　　600 噸的超白生產線和優質浮法生產線可分別年產360 萬重箱與480 萬重箱，500 噸的優質浮法生產線可年產400 萬重箱。在滿產的情況下，公司可生產優質浮法玻璃2,000 萬重箱、高檔浮法玻璃360 萬重箱、超白玻璃360 萬重箱。今年本部的一條優質浮法玻璃生產線從3 月份開始檢修，預計6月底可以恢復生產。

　　鑒于整個行業的供需情況，公司近期并沒有擴產計劃。公司的產能基本保持穩定，如果未來超白玻璃的需求大幅上升的話，公司可以將目前的高檔浮法玻璃生產線進行改造，超白玻璃的生產能力可以達到720 萬重箱。

　　純堿業務一季度虧損，但全年有望盈利

　　鹽化工產業是山東省重點支持和鼓勵發展支柱產業之一，2007 年公司向特定對象發行7,219 萬股，募集資金凈額12.9億元，投資建設100 萬噸純堿/年項目。公司于2008 年底已經完成項目基本建設、實現了按期投料試生產，到目前該線生產已經趨于穩定。

　　純堿是玻璃的主要原料，公司各線年需消耗純堿40 萬噸。該項目的建設是公司打造完整產業鏈條繼續向上游的延伸，對公司保持成本優勢、強化核心競爭力具有重要意義。鑒于公司在玻璃業務上發展方向，高檔浮法玻璃產品的比重會逐步提高，因此對純堿的質量要求也會越來越高，故純堿的結構以優質純堿為主，具體產品結構是：優質低鹽重質純堿40萬噸、普通重堿40 萬噸、普通輕質純堿20 萬噸。

　　由于純堿價格的大幅下滑，公司的純堿業務目前處于虧損狀態。目前純堿價格每噸1,130 元左右，公司的原材料成本1,100元，加上其他運營費用等總成本高于目前的價格。

　　由于靠近主要原材料鹽的產地，公司在成本上有著很明顯的優勢。未來隨著下游行業的復蘇，純堿的價格有望逐步回升，今年公司的純堿業務有望扭虧為盈。

　　估值及結論

　　經過近兩年的發展，公司已經形成了良好的產業鏈布局，產業鏈成功實現了向上游純堿、下游玻璃加工的延伸，公司在超白玻璃領域也已經形成了自己的優勢。

　　公司的主要產品玻璃和純堿都屬于強周期行業，產品價格變動幅度大，因此公司的盈利情況很大程度取決于兩者價格的變化。進入3 月份以來，玻璃出現了反彈的跡象，優質浮法玻璃的價格從年初的70 元/重箱上升至80 元/重箱。隨著價格的回暖，公司的盈利能力將逐步提升。

　　目前市場對其 09 年每股收益的平均預測為0.39 元，動態市盈率為40 倍。從公司的股價來看，目前的股價已經反映了市場對業績好轉的預期，但我們仍然相對看好其未來長期的發展。我們認為，隨著宏觀經濟的好轉和房地產行業的復蘇，公司較困難的時期已經過去。未來伴隨著光伏產業尤其是薄膜電池技術的發展，公司的太陽能級超白玻璃有望成為公司新的利潤增長點。